近期，市場對工程機(jī)械行業(yè)分歧較大，對目前下游的實際開工情況以及工程機(jī)械行業(yè)需求持續(xù)性仍有疑慮。結(jié)合我們對廣西、湖南、四川、安徽、河北和浙江六個省份的實地調(diào)研情況，本文探討了全國范圍內(nèi)春節(jié)后的開工情況。同時，我們在《工程機(jī)械景氣周期的對比和思考》（發(fā)布于2017 年8 月）基礎(chǔ)上，重新梳理了目前宏觀政策層面的動向以及行業(yè)內(nèi)在的規(guī)律，以厘清兩輪景氣周期演繹的不同之處。最后，我們從公司層面探討了盈利能力提升的內(nèi)在因素。

　　3-4 月份挖機(jī)旺季銷量有望大幅超市場預(yù)期：根據(jù)我們最新的產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，預(yù)計3 月份國內(nèi)銷量約3.6 萬臺，加上出口將達(dá)到3.7-3.8 萬臺，單月增幅約80%，超出市場預(yù)測的上限。按照3.7 萬臺的銷量推算，一季度整體銷量將達(dá)到5.8 萬臺，同比增速達(dá)到45%。而且目前看4 月份銷量增幅可能接近3 月份，主要看核心液壓件導(dǎo)致的行業(yè)缺貨問題能否得到有效緩解。鑒于3、4 月份挖機(jī)旺季需求遠(yuǎn)超市場預(yù)期，而且目前整個產(chǎn)業(yè)鏈都比較理性，不會出現(xiàn)2011 年那樣斷崖式下跌的情況，因此我們上調(diào)全年挖機(jī)增幅預(yù)期至30%。

　　混凝土機(jī)械穩(wěn)步復(fù)蘇，泵車銷量有望超預(yù)期：混凝土機(jī)械調(diào)整幅度比挖機(jī)更大，從17 年一季度開始滯后于挖機(jī)復(fù)蘇，由于存量市場較大，并隨著二手機(jī)市場逐漸出清，我們預(yù)計2018-2020 年混凝土機(jī)械將延續(xù)上升勢頭。泵車作為三一和中聯(lián)曾經(jīng)的拳頭產(chǎn)品，市場銷售火爆，我們預(yù)計2018 年全年銷量有望達(dá)到2100-2300 臺，增幅60%-80%。三一重工1-2 月份泵車銷量增幅達(dá)到80%-100%，有望在本輪景氣周期中成為繼挖機(jī)之后新的業(yè)績增長點。

　　18 年開工略晚于17 年，但整體開工估計好于去年：根據(jù)我們對廣西、湖南、四川、安徽、河北以及浙江的實地調(diào)研，南方地區(qū)春節(jié)后開工情況較去年更好，北方地區(qū)特別是河北由于受到環(huán)保趨嚴(yán)以及兩會持續(xù)時間長的影響，開工較去年有所下降。根據(jù)我們對鋼材成交量的觀察，全國范圍內(nèi)18 年春節(jié)后開工節(jié)奏略晚于17 年。

　　根據(jù)我們產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研掌握的情況，估計3 月份挖機(jī)開機(jī)率略好于去年同期水平，如果按農(nóng)歷計算，則明顯好于去年同期，說明今年開工好于去年。最近一周鋼鐵成交量較16、17 年同期有較大幅度提升，也說明下游開工較好，而且趨勢向上?？紤]到本輪周期的起點是各種項目開工，只要開工趨勢向上，周期行業(yè)就大概率會超預(yù)期。

　　需求角度看，本輪周期下游房地產(chǎn)和基建將更加平滑，出口也是利好：我們對比了本輪工程機(jī)械景氣周期和上一輪周期的背景和演繹過程，本輪周期無論是房地產(chǎn)投資和基建投資，下降將更加平滑，意味著房地產(chǎn)、基建，以及相關(guān)的礦山開工對工程機(jī)械的需求持續(xù)性將明顯強于上一輪。此外，全球基建復(fù)蘇以及一帶一路倡議推動出口高增長，挖機(jī)出口銷量已連續(xù)3 個月達(dá)到1000 臺以上。

　　行業(yè)趨于理性，更新需求已占據(jù)主導(dǎo)地位：本輪挖機(jī)的上行周期，市場參與方包括主機(jī)廠、代理商和購機(jī)用戶均非常理性，主機(jī)廠和代理商銷售政策非常嚴(yán)格，而購機(jī)用戶基本上是以老客戶為主，有確定工程才購買設(shè)備，反映出下游的真實需求。更新需求占據(jù)主導(dǎo)地位是本輪周期最大的特點，根據(jù)我們的測算，估計18 年更新需求占比將達(dá)到70%以上。

　　雄安新區(qū)開工建設(shè)增強下游需求韌性，環(huán)保趨嚴(yán)推動更新需求釋放：經(jīng)過一年的頂層設(shè)計，雄安新區(qū)總體規(guī)劃基本完成，即將轉(zhuǎn)入大規(guī)模建設(shè)實施階段。從投資規(guī)模來看，預(yù)計未來5-10 年，雄安新區(qū)的投資規(guī)模不小于10 萬億，包括鐵路、公路、房地產(chǎn)等。近期京雄高鐵及容城市政項目落地，標(biāo)志雄安新區(qū)基建已經(jīng)開始，有望增強工程機(jī)械下游需求韌性。此外，京津冀地區(qū)率先劃定高排放非道路設(shè)備禁行區(qū)域，加快淘汰高排放設(shè)備，其他如重慶、惠州、佛山等城市已同步跟進(jìn)，未來在環(huán)保趨嚴(yán)的大背景下，預(yù)計將會有更多城市跟進(jìn)這一政策。我們認(rèn)為，環(huán)保趨嚴(yán)將促進(jìn)存量工程機(jī)械設(shè)備更新需求加速釋放，對新機(jī)銷售起到托底作用。

　　收入平穩(wěn)增長，盈利能力提升是下一階段行業(yè)主邏輯：以挖機(jī)為代表，我們總體判斷行業(yè)增幅將呈現(xiàn)出前高后低的態(tài)勢，行業(yè)將進(jìn)入平穩(wěn)增長階段，而下一階段行業(yè)將進(jìn)入凈利潤率修復(fù)期，主要體現(xiàn)在：1）原材料成本下降以及供需緊張背景下的產(chǎn)品漲價，將提升毛利率水平；2）銷售、管理和財務(wù)費用率明顯下降；3）資產(chǎn)減值計提高峰期已過，后續(xù)減值計提影響將大幅減少。以三一為例，公司17 年前三季度凈利潤率僅6.88%，我們認(rèn)為中期有望回到10%以上，甚至更高，提升空間非常大。